上訴人(一審被告)：上海大智某股份有限公司，住所地中國(上海)自由貿(mào)易試驗區(qū)郭守敬路XXX號浦東軟件園14幢22301-130座。
　　法定代表人：張志宏，董事長。
　　委托訴訟代理人：沈迪，北京市金杜律師事務(wù)所上海分所律師。
　　委托訴訟代理人：王文君，北京市金杜律師事務(wù)所上海分所律師。
　　被上訴人(一審原告)：黃建業(yè)，男，xxxx年xx月xx日出生，漢族，住江蘇省無錫市。
　　委托訴訟代理人：李和亮，廣東東方昆侖律師事務(wù)所律師。
　　一審被告：立信會計師事務(wù)所(特殊普通合伙)，住所地上海市黃浦區(qū)南京東路XXX號四樓。
　　執(zhí)行事務(wù)合伙人：朱建弟。
　　委托訴訟代理人：張迅雷，北京市中倫文德律師事務(wù)所上海分所律師。
　　委托訴訟代理人：楊敏，北京市中倫文德律師事務(wù)所上海分所律師。
　　上訴人上海大智某股份有限公司(以下簡稱大智某公司)因與被上訴人黃建業(yè)以及一審被告立信會計師事務(wù)所(特殊普通合伙)(以下簡稱立信所)證券虛假陳某責(zé)任糾紛一案，不服上海金融法院(2018)滬74民初652號民事判決，向本院提起上訴。本院于2020年2月27日立案后，依法組成合議庭進(jìn)行了審理。經(jīng)過閱卷、調(diào)查和詢問當(dāng)事人，對本案進(jìn)行不開庭審理。本案現(xiàn)已審理終結(jié)。
　　大智某公司上訴請求：1.依法撤銷原審判決第一項，判決駁回被上訴人的訴訟請求；2.本案全部訴訟費用由被上訴人承擔(dān)。事實和理由：1.涉案虛假陳某的揭露日應(yīng)為2015年1月23日《大智某公司關(guān)于上海證監(jiān)局現(xiàn)場檢查結(jié)果的整改報告》(以下簡稱《整改報告》)公告之日，一審判決認(rèn)定2015年11月7日《行政處罰及市場禁入事先告知書》(以下簡稱《事先告知書》)公告之日為揭露日的觀點不能成立。2.本案不能適用《最高人民法院關(guān)于審理證券市場因虛假陳某引發(fā)的民事賠償案件的若干規(guī)定》(以下簡稱《若干規(guī)定》)項下因果關(guān)系判斷標(biāo)準(zhǔn)，一審判決關(guān)于本案符合《若干規(guī)定》第十八條的規(guī)定，被上訴人的交易損失與大智某公司的虛假陳某之間具有因果關(guān)系的觀點不正確。3.假設(shè)按照一審判決確定的揭露日，被上訴人由于系統(tǒng)風(fēng)險等因素所導(dǎo)致的交易損失至少在89%以上，該部分損失不屬于虛假陳某民事賠償范圍，一審判決僅酌情扣減30%不符合事實和法律。
　　黃建業(yè)未向本院提交書面答辯意見。
　　立信所述稱，1.一審法院錯誤認(rèn)定投資者損失與虛假陳某行為之間存在因果關(guān)系，現(xiàn)有證據(jù)足以證明投資者對信息披露的信賴推定不成立，投資者交易決策未受到涉案年報的影響，投資者損失與虛假陳某行為不存在因果關(guān)系。2.一審法院認(rèn)為立信所與大智某公司構(gòu)成共同侵權(quán)，立信所認(rèn)為純屬臆測，立信所在本案中業(yè)務(wù)過錯為過失，不構(gòu)成共同侵權(quán)。3.一審法院錯誤認(rèn)定立信所與大智某公司共同承擔(dān)連帶賠償責(zé)任，立信所認(rèn)為立信所的責(zé)任方式應(yīng)當(dāng)與其過錯類型、過錯程度以及對損失的原因力大小相適應(yīng)。退一步說，大智某公司的違法行為與立信所的違法行為不一致，立信所也沒有法律義務(wù)對大智某公司全部違法行為承擔(dān)連帶賠償責(zé)任。4.一審法院以投資者最高買入價格作為平均買入價格是錯誤的。平均價格本質(zhì)上反映了價格集中趨勢，采用先入先出的方式計算買入均價比較恰當(dāng)。5.本案系統(tǒng)風(fēng)險客觀存在，對投資者損失的影響比例至少應(yīng)當(dāng)達(dá)到87.71%，甚至全部。
　　黃建業(yè)向一審法院提出訴訟請求：1.判令大智某公司賠償損失共計人民幣(以下幣種同)132,365.50元(其中投資差額損失132,101.50元、傭金損失132元、印花稅損失132元)；2.判令立信所與大智某公司承擔(dān)連帶賠償責(zé)任；3.判令訴訟費由大智某公司與立信所承擔(dān)。
　　鑒于一審判決書已送達(dá)各方當(dāng)事人，對一審判決認(rèn)定的事實和理由，本院不再重述。
　　一審法院判決：一、大智某公司應(yīng)于本判決生效后十日內(nèi)賠償黃建業(yè)投資差額損失104,194.30元、傭金損失31.26元；二、立信所對大智某公司依本判決第一項所負(fù)的義務(wù)承擔(dān)連帶清償責(zé)任；三、駁回黃建業(yè)的其余訴訟請求。
　　本院二審期間，各方當(dāng)事人均未提交新證據(jù)。
　　本院經(jīng)審理查明，一審法院查明的事實屬實，本院予以確認(rèn)。
　　本院認(rèn)為，本案二審爭議焦點在于：1.虛假陳某揭露日的確定問題；2.虛假陳某與投資者損失之間因果關(guān)系的認(rèn)定問題；3.證券市場系統(tǒng)風(fēng)險及扣減比例的認(rèn)定問題。
　　一、關(guān)于虛假陳某揭露日的確定問題
　　《若干規(guī)定》第二十條規(guī)定：“虛假陳某揭露日，是指虛假陳某在全國范圍發(fā)行或者播放的報刊、電臺、電視臺等媒體上首次被公開揭露之日?！痹谧C券虛假陳某責(zé)任糾紛案件中，揭露日的認(rèn)定對于確定投資者損失范圍、推定虛假陳某行為與投資者損失之間的因果關(guān)系具有重要意義。揭露日的確定，除上述規(guī)定的應(yīng)當(dāng)滿足首次性、全國性的要求外，一般理解還應(yīng)當(dāng)具備揭露內(nèi)容相對具體明確，揭露力度足以對投資者產(chǎn)生警示以及揭露后股價有明顯反應(yīng)等相關(guān)條件。上訴理由所涉虛假陳某揭露日的爭議時間點主要有二個：2015年1月23日《整改報告》發(fā)布日、2015年11月7日《事先告知書》公告日。具體分析如下：
　　1.就《整改報告》發(fā)布日而言。⑴從《整改報告》揭露的內(nèi)容來看，《整改報告》針對的是中國證券監(jiān)督管理委員會上海監(jiān)管局作出的滬證監(jiān)決[2015]4號《行政監(jiān)管措施決定書》中的四類違法行為，與中國證券監(jiān)督管理委員會(以下簡稱證監(jiān)會)[2016]88號《行政處罰決定書》所列的六類違法行為相比，雖然指向的均是大智某公司2013年年報的信息披露問題，但內(nèi)容不完全一致。⑵從揭露的力度來看，《整改報告》在每一項整改內(nèi)容之后都注明已完成整改，不足以認(rèn)定該披露行為足以引起投資者的警示和注意。⑶《整改報告》第三項情況說明中顯示，大智某公司整改后的客戶之一天津渤海商品交易所股份有限公司(以下簡稱渤商所)營業(yè)收入總額為15,677,377.40元，但《行政處罰決定書》第五條載明：“大智某公司與渤商所的項目合作合同實際未履行或未在2013年履行完成，由此虛增2013年收入15,677,377.40元?！庇纱丝梢?，大智某公司非但未在《整改報告》中對虛假陳某的內(nèi)容進(jìn)行披露，反而仍然存在虛假陳某內(nèi)容未予更正的情形，一審判決據(jù)此未采納大智某公司的此項主張有相應(yīng)的事實依據(jù)。
　　2.就《事先告知書》公告日而言。證券監(jiān)管部門對上市公司虛假陳某行為立案調(diào)查之后，若擬決定作出行政處罰，根據(jù)《中華人民共和國行政處罰法》等法律法規(guī)，需要向擬被處罰的上市公司或者責(zé)任人送達(dá)《事先告知書》，告知擬處罰內(nèi)容以及被處罰人的相關(guān)權(quán)利，上市公司依法對《事先告知書》進(jìn)行公告?！妒孪雀嬷獣放兜奶摷訇惸硟?nèi)容非常明確、具體，且與之后證監(jiān)會正式作出的《行政處罰決定書》的實質(zhì)內(nèi)容相一致。就這些具體的虛假陳某內(nèi)容而言，往往也是首次充分、全面地披露，具有權(quán)威性和影響力，足以引起證券市場中理性投資者的警惕，基本符合虛假陳某揭露日的一般認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)或者條件。據(jù)此，本案一審判決確定《事先告知書》公告日為虛假陳某揭露日有相應(yīng)的依據(jù)。至于《事先告知書》公告之后，股價在隨后(復(fù)牌后)兩個交易日內(nèi)不跌反漲，不排除是由于大智某公司股票停牌期間大盤指數(shù)大幅上漲，股票復(fù)盤后存在補漲空間所致。且大智某公司股價在兩個交易日上漲后，亦開始持續(xù)下跌，與誘多型虛假陳某被揭露后上市公司股價通常應(yīng)下跌的總體變動趨勢并不存在明顯沖突。
　　基于上述分析，由于除《若干規(guī)定》第二十條對揭露日作出原則界定外，并無法律法規(guī)、司法解釋對虛假陳某揭露日的確定標(biāo)準(zhǔn)或者條件作出進(jìn)一步的規(guī)定。在沒有法律明確規(guī)定的情況下，個案中是以《事先告知書》公告日還是其它日期作為虛假陳某揭露日，應(yīng)當(dāng)根據(jù)揭露日確定的一般標(biāo)準(zhǔn)或者條件，并結(jié)合具體個案的實際情況，統(tǒng)籌考慮作出相應(yīng)的認(rèn)定。就本案而言，一審判決基于大智某公司虛假陳某、股票交易、股價變動、大盤指數(shù)等相關(guān)事實，結(jié)合本案實際情況，將《事先告知書》公告日作為虛假陳某揭露日，并無不當(dāng)。
　　二、關(guān)于虛假陳某與投資者損失之間因果關(guān)系的認(rèn)定問題
　　根據(jù)《若干規(guī)定》第十八條，證券虛假陳某責(zé)任的認(rèn)定采推定因果關(guān)系立場，即投資人在虛假陳某實施日至揭露日期間買入與虛假陳某直接關(guān)聯(lián)的證券，在揭露日后因賣出或者持續(xù)持有該證券發(fā)生虧損，便可推定上市公司虛假陳某與損害后果之間存在因果關(guān)系。被上訴人買賣、持有大智某股票的情況均符合《若干規(guī)定》第十八條的規(guī)定，故一審判決推定其投資損失與虛假陳某行為之間存在因果關(guān)系，并無不當(dāng)。大智某公司欲否定上述因果關(guān)系的存在，則必須舉證證明存在《若干規(guī)定》第十九條規(guī)定的例外情形。
　　大智某公司上訴稱自己實施的是“誘多型”虛假陳某，會導(dǎo)致其業(yè)績在2013年增加和在2014年減少，形成前高后低的業(yè)績趨勢，對2015年1月29日(2014年年報披露日)前的投資者才存在因果關(guān)系。但事實上，投資者的決策并不完全取決于最近一年度的公司年報。通過歷年年報，投資者對企業(yè)盈利能力、經(jīng)營能力、成長能力、償債能力、周轉(zhuǎn)能力和資產(chǎn)規(guī)模的判斷都會對投資決策產(chǎn)生影響。虛假陳某造成的股價扭曲和偏離，在虛假陳某被揭露或更正前，也會持續(xù)影響后續(xù)股票價格的形成，進(jìn)而影響投資者決策。所以，大智某公司有關(guān)虛假陳某對被上訴人屬“誘空型”的上訴理由，本院不予采納。
　　大智某公司關(guān)于投資者受到重大資產(chǎn)重組信息及大牛市影響而進(jìn)行投資決策、其虛假陳某與投資者損失不存在因果關(guān)系的主張并非《若干規(guī)定》第十九條所列因果關(guān)系不成立的抗辯事由。雖然證券市場投資者的買賣股票行為往往是多種因素綜合疊加的結(jié)果，但在大智某公司虛假陳某、資產(chǎn)重組信息同時存在的期間，大智某公司的虛假陳某始終是影響投資者決策的較重要的因素。一審判決依據(jù)《若干規(guī)定》第十八條、第十九條的規(guī)定推定大智某公司虛假陳某與投資者損失之間存在因果關(guān)系，并無不當(dāng)。大智某公司的該部分上訴理由，本院不予采納。
　　三、關(guān)于證券市場系統(tǒng)風(fēng)險及扣減比例的認(rèn)定問題
　　根據(jù)《若干規(guī)定》第十九條第四項的規(guī)定，證券市場系統(tǒng)風(fēng)險是證券虛假陳某責(zé)任糾紛案件中上市公司的法定免責(zé)或者減責(zé)事由。系統(tǒng)風(fēng)險一般是指對證券市場產(chǎn)生普遍影響的風(fēng)險因素，其因共同因素所引發(fā)，對證券市場中的所有股票價格均產(chǎn)生影響，并且這種影響為個別企業(yè)或者行業(yè)所不能控制，投資者亦無法回避、不可分散。若投資者全部或者部分損失系因證券市場系統(tǒng)風(fēng)險，而非因上市公司虛假陳某行為所致，則在計算投資者損失時應(yīng)予相應(yīng)扣除。2015年6月至8月間和2016年1月初，滬深股市出現(xiàn)大幅波動、千股跌停等異常情況，包括大智某股票在內(nèi)的大部分股票均大幅下跌。可以據(jù)此認(rèn)定系爭股票在此期間價格下跌，系證券市場系統(tǒng)風(fēng)險因素所致，投資者的部分損失與大智某公司的虛假陳某行為缺乏必要的關(guān)聯(lián)性，該部分損失不應(yīng)屬于大智某公司的賠償范圍。一審判決根據(jù)當(dāng)時市場具體情況，遵循保護投資者利益的原則，酌定2015年的股市異常波動和2016年初的熔斷各扣除15%的系統(tǒng)風(fēng)險因素并無不當(dāng)，本院予以維持。
　　由于證券市場的復(fù)雜性，股票價格的漲跌、投資者的損失通常是由多種因素所造成，大智某公司股價與上證指數(shù)及行業(yè)板塊指數(shù)的走勢也并非完全一致，且存在上市公司經(jīng)營情況等其他非系統(tǒng)風(fēng)險干擾因素，故現(xiàn)在尚沒有證據(jù)證明某種系統(tǒng)風(fēng)險扣除的計算方式是完全客觀、科學(xué)、準(zhǔn)確的，并已經(jīng)得到司法實踐的反復(fù)驗證。大智某公司關(guān)于系統(tǒng)風(fēng)險所導(dǎo)致的交易損失至少在89%以上的上訴理由，缺乏事實和法律依據(jù)，本院不予采納。
　　綜上，大智某公司的上訴請求不能成立，應(yīng)予駁回。依照《中華人民共和國民事訴訟法》第一百六十九條、第一百七十條第一款第一項、第一百七十五條的規(guī)定，判決如下：
　　駁回上訴，維持原判。
　　二審案件受理費人民幣2,320.73元，由上海大智某股份有限公司負(fù)擔(dān)。
　　本判決為終審判決。

審判員：程??功

書記員：高??瓊